三方向將成中國經濟的新增長點
李稻葵
李稻葵
清華大學經濟管理學院Freeman經濟學講席教授，博士生導師，長江學者特聘教授。原央行貨幣政策委員會委員，中國人民政治協商會議第十一屆全國政協委員，清華大學金融系主任，中國與世界經濟研究中心（CCWE）主任。
在傳統的兩大經濟增長點逐步褪色的當下，中國如果能夠持續改進政府的社會綜合治理能力、提高法制的效率、改進金融體系的效率，長遠的增長前景將非常可觀。
按照可能爆發的順序看，中國經濟的三大增長點包括：公共消費型基礎建設投資；已有產能的綠化和升級；居民消費。其中，最有可能在短期內引爆的並可長期依賴的是公共消費型固定資產投資。要催生這一增長點，必須在融資渠道上進行創新，允許巨集觀槓桿率由190%提高至300%，並建立大量的國債等準貨幣金融工具，以較低利率的長期債券支援大量的投資，同時釋放企業融資的渠道和融資的成本。
當前中國經濟的增長速度比之於三年前出現了較大幅度的下滑，GDP增速已經降到了7.5%左右，名義GDP增速也降到了個位數字。中國經濟到底還有沒有潛力保持比較快的增長速度？如果有，新的增長點在哪裡？應該如何透過改革和創新，為中國經濟的新增長點接生？這是分析當前巨集觀經濟形勢必須回答的三個問題。
中國經濟仍然有較快增長的潛力
要探究中國經濟的增長潛力，必須把中國經濟當前的發展階段放到一個大的歷史背景中來考察。
中國經歷了36年的經濟快速增長，今天已經成為世界第二大經濟體，經濟規模比排在第三位的日本超出了將近一倍。儘管如此，我們必須看到，中國當前的人均GDP發展水平按照購買力平價的匯率計算仍然只有美國的20%。
縱觀人類現代市場經濟發展的歷史，我們會發現，一個經濟體的增長潛力有多大，最主要的決定因素是，該經濟體與世界上標杆性的發達國家人均GDP的差距。近幾十年來，在全世界人口總量超過1000萬的大國中，美國的人均GDP發展水平始終保持最高，是全世界經濟發展的標杆。歐洲各國包括德國的人均GDP發展水平，按購買力平價（PPP）計算基本上為美國的80%～90%，日本當前是美國的70%（曾經達到過85%），韓國、中國臺灣地區也接近美國的70%。
東亞各經濟體追趕美國的歷史經驗告訴我們，當它們的人均GDP與美國差距較大時，追趕的速度是比較快的；接近美國時，步伐就會放緩。其基本原因是，差距大的經濟體可以從美國等發達經濟體學習先進的技術和商業經營的模式，更可以向發達國家出口，從而提升本國國民的收入水平。
日本的人均GDP在二戰之後達到了美國的20%，中國臺灣地區和韓國的人均GDP則分別在上世紀70年代、80年代達到美國的20%，在此之後的5～10年間，這些經濟體的增速都在8%以上。因此，我們應該有充分的信心來預測，中國經濟在未來的5～10年仍然有接近8%甚至超過8%的增長潛力。當然，這一潛力需要透過社會經濟制度的改善來釋放。
從長遠來看，中國經濟有三大發展優勢。第一是作為大國經濟，擁有巨大的腹地，不必過分依賴國際市場。第二是中國經濟是一個趕超型、學習型的經濟，能不斷從發達國家學習新的商業模式和技術。第三也是最重要的，中國經濟與20世紀80年代末的日本經濟不同，仍然有體制創新的原始動力。
中國如果能夠持續改進政府的社會綜合治理能力、提高法制的效率、改進金融體系的效率，長遠的增長前景將非常可觀。根據我們的測算，到2049年，即中華人民共和國成立100週年之時，中國的人均GDP發展水平（按購買力平價計算）有可能達到美國的70%～75%，總體經濟規模將接近美國的三倍左右。
根據這一分析，我們應該看到今天中國經濟的一些困難是暫時的，中國應該有底氣在今天適當地採取措施來應對經濟增長下滑的態勢。這是因為，中國可以透過未來較快的經濟增長速度和與此同步上升的國家財力，來彌補當前維繫經濟增長的一些社會成本。
當前中國經濟減速的原因
從本質上講，當前中國經濟減速的主要原因是傳統的增長點正在褪色，而新增長點尚未完全爆發。
過去近20年，
中國傳統的經濟增長點有兩個，一是房地產，二是出口。十幾年來，房地產開發及其拉動的相關產業是中國經濟增長的第一大動力。房地產開發投資長期以來佔到中國全部固定資產投資的20%、GDP的10%左右。
同時，由於房地產行業的特殊性，它不僅拉動著眾多相關產業的增長，也帶來了巨大的財富效應，讓已經買房的家庭在房價不斷上漲的同時獲得了巨大的財富增值感，因此撬動了相當數量人群的消費。出口則在中國加入WTO之後長期保持兩位數甚至高達20%的增長，2007年出口佔GDP的比例達到30%以上，外貿順差佔了GDP的8.8%。
但是這兩大經濟增長點都在逐步褪色。房地產的增長碰到了困難，原因有兩個。其一是城市居民的住房需求已經得到了部分滿足。另外，由於金融改革的加速，許多家庭可以比較容易獲得5%以上，即超過通脹水平2.5%以上低風險的、流動性極強的金融投資回報，這改變了居民長期以來形成的將投資買房作為財富增值、保值手段的格局。
同時，出口作為中國經濟增長的拉動力已經光環不再。最重要的原因是中國經濟的規模已從4年前的5萬億美元上升到目前的10萬億美元，世界這個大市場再也不能提供與中國經濟增長同步的進口需求，更不用說中國自身的勞動力成本上升、利率上漲也為出口帶來了各種各樣的阻力。
中國經濟的新增長點在哪裡
既然中國經濟仍然有較大的長期增長潛力，那麼未來的增長點在什麼地方呢？我的分析是，中國經濟未來存在三個增長點，這裡按照有可能爆發的順序列舉如下。
第一個增長點就是民生性、公共消費型基礎建設投資。
公共消費型基礎建設投資指的是直接進入未來百姓消費的具有一定公共產品性質的基礎建設投資，包括高鐵、地鐵、城市基礎建設、防災抗災能力、農村的垃圾和水處理、空氣質量的改善、公共保障性住房的建設，等等。
這種公共消費型投資不同於一般的固定資產投資，因為它們並不形成新的生產能力，不帶來產能的過剩。更重要的是，這種公共消費型投資並不完全是提供公共產品，比如說高鐵和地鐵仍然是誰使用誰受益，具有相當的排他性，並不是全體百姓同時受益。
但是這類產品的性質與汽車、冰箱和電視機不同，因為公共消費必須是大量民眾一起進行的，比如一趟高鐵的消費群是幾千人，不可能為一個人開一趟高鐵，但是一部手機卻是一個人使用的。公共消費品需要大量的前期性投資，從社會福利的角度看，公共消費類的投資儘管商業回報可能比較低，但一旦形成服務能力，可以逐步形成社會福利回報。
為什麼說這種公共消費型基建投資是中國經濟當前以及未來的第一增長點呢？最根本的原因是這類投資是當前中國百姓最需要的，最能夠直接提升百姓未來幸福感。中國的國民，尤其是城市居民，與發達國家國民的生活質量差距，已經不再是電冰箱的擁有量、手機的普及度和質量，乃至於汽車的擁有量和品質，而在於空氣的質量、交通的擁擠程度、公共交通的普及度和質量，以及自然災害來臨之時的應對能力。
這些本質上屬於公共消費水平的範疇。提升公共消費的水平，需要非常長的投資週期，商業回報往往是很低的，需要政府長時間的補貼。但這種投資在很大程度上可以拉動經濟增長，就目前情況而言，中國的固定資產投資中約有25%用於此類投資，這一比重未來還有提升的空間。值得一提的是，這種投資不僅不會加重產能過剩的問題，反而有助於化解這一難題。
中國經濟的第二大經濟增長點就是已有生產能力的綠化和升級。
中國的製造業從生產能力和產出量上講已經在全球名列前茅，但是各種生產裝置往往是高汙染、高能耗的，把這樣的產能升級為現代化、有效率的產能，需要投資，這個投資的過程將長期拉動中國的經濟增長。
根據筆者不完全測算，僅五大耗能行業——有色金屬、鋼鐵、電力、化工、建材，更新一遍高汙染、高能耗的產能，就需要10年時間，其每年將拉動GDP增長1%。而且，由此帶來的低汙染和低能耗將令國人長期受益。
中國經濟的第三大經濟增長點是居民消費。
中國居民消費自從2007年以後，每年佔GDP的比重在不斷上升，據測算，目前已經上升到45%左右，但是居民消費真正成為經濟增長的重要增長點，其比
重超過GDP的50%，恐怕還需要4～5年的時間。
綜上所述，中國最有可能在短期內引爆，並且可以長期依賴的最大增長點就是公共消費型投資。
如何催生公共消費型投資這個中國經濟第一大增長點呢？
為了釋放中國經濟的增長點，最重要的就是找到一條長期穩定、高效的融資渠道。當前地方政府投資主要的資金來源，是銀行貸款及與之類似的信託產品，公開發債佔比很低。
依賴銀行貸款進行長期投資的弊端很多。第一是期限錯配，以3年或3年以下的銀行貸款支援10年以上的固定資產投資，往往使得地方政府需要不斷向銀行再融資，而每一輪再融資無論對銀行還是政府都有風險。
第二是地方政府面對短期還債的壓力，從而過分依賴土地開發，這就像一個緊箍咒，不斷逼著地方政府拍賣土地，同時又擔心地價下降，導致許多地方政府不能夠按照應有的長期規劃來進行土地開發。
第三就是由於大量的固定資產投資依賴銀行貸款，而這些投資具有政府背景，在資金來源上具有優先順序，在相當程度上擠壓了銀行對中小企業的貸款，中小企業往往不得不以很高的利率為代價融資，這就拉高了整個民營經濟的貸款利率。
當前非常荒唐的格局是，中國的國民儲蓄率高達50%，但貸款利率普遍在6%以上；而美國的國民儲蓄率為15%左右，其貸款利率卻普遍在3%～4%的水平。
該怎麼辦？我們必須機制創新，透過創新為長期固定資產投資開啟融資渠道。首先應該允許巨集觀槓桿率有所提高。當前中國的槓桿率，即貸款餘額加債務餘額佔GDP的比重，約為190%。
國際上很多人認為這個比重太高，但是必須注意，中國的國民儲蓄率是50%，用這些儲蓄去支援佔GDP約190%的債務沒有任何問題，因為這些債務的年利息頂多是GDP的19%（按照名義利率10%的上限計算）。美國經濟的槓桿率是250%，但是美國的儲蓄率只有15%左右，更何況，美國還是一個以股權等直接融資市場為主的經濟體。
根據這個分析我們認為，中國經濟的槓桿率按照比較保守的計算應該提升至300%。其中的關鍵是調整債務結構，本質上講，需要把部分公共消費性基礎設施投資由銀行貸款轉變為低利率的政府性貸款，或由政府擔保的借款，由此釋放銀行貸款潛力，讓其更多地為企業服務。
具體說來，首先應該逐年增加國債的發行量，使國債佔GDP的比例從當前的15%提升到50%。可以用淨增發的國債收入建立專門的國家民生建設投資開發公司，類似於國家開發銀行，但其功能更加單純，就是專門評估地方政府的長期固定資產投資資金的使用情況。
根據我們的測算，中國2014年可以增加9000億元的國債規模，2015年，在此基礎上還可以再增加3000億元，即1.2萬億元。以此類推，中國經濟未來5年大約能夠形成一個7萬億元以上的不斷滾動的（發新還舊）投資基金，用於長期支援民生性專案的投資建設。
第二，已發的、地方政府所借的債務，應該及時地轉為地方政府的公開債務（由中央政府擔保），但地方政府也需要同時公開自己的財務資訊和資產負債表。這樣可以形成社會對地方政府財政的監督機制，這也是一個機制的創新。
第三，應該透過資產證券化等方式，逐步降低銀行貸款存量佔GDP的比重，如果能從目前的130%降低至100%的話，將有助於化解銀行的金融風險，更可以解決經濟增長對貨幣發行依賴的老大難問題。
換句話說，透過以上運作，可以逐步將貨幣的部分功能調整為由國債等準貨幣類金融工具來提供，從而使得金融市場的風險大幅度下降。同時也必須看到，當前由銀行發出的基礎設施貸款有一定的風險，所以應該允許銀行和信貸公司進行一定的重組，允許部分的專案和產品違約，這樣才能夠給金融系統消毒，逐步地化解系統性金融風險。
總之，中國經濟未來仍然有大好的發展前景，而當前能夠看到的最大的新增長點就是長期的、可持續性的、民生的、公共消費型的基礎設施投資。為了釋放這一增長潛力，必須從現在開始在融資渠道上進行創新，要在中國建立大量的國債等準貨幣金融工具，以比較低利率的長期債券來支援大量的投資，以此打通企業融資的渠道，降低融資成本，為整個中國經濟的轉型升級奠定堅實的基礎。
（本章完）