投資札記之三：投資最難的是什麼(1)
投資，最難的事是什麼？我的閱歷告訴我——就是在最艱難的時刻在正確的方向上堅持！
堅守的回報對於充滿致富渴望的無數投資人，巴菲特正是他們的精神領袖。價值投資是本·格雷厄姆和菲利浦·費雪爾的核心思想。這是締造財富的一個流派。格雷厄姆的學生最終都變得很富有，只不過巴菲特是最傑出的。
“一鳥在手勝過百鳥在林！”這是巴菲特在其旗艦上市公司——伯克希爾·哈撒韋公司的年報裡，引用的《伊索寓言》中的諺語。在從1965年開始的投資生涯中，巴菲特透過長期持有為數不多的股票，擊敗了華爾街的投機炒家，證明長期股權投資是一條可以走向成功的可選擇之路。
早期收購伯克希爾公司、政府僱員保險公司（GEICO）和華盛頓郵報，巴菲特親歷親為去拜訪公司管理層。以後的收購行動則較少這樣做。為什麼會有這種轉變？巴菲特比較認同資料背後的真相。你怎樣才能看到這個企業長期的，這個難度是比較大的。也就是說，定量的方法不是投資當中最關鍵的，定性的東西才是。
1987年10月，美國市場暴跌，巴菲特手中僅持有三種股票，分別是價值10億美元的美國廣播公司、7.5億美元的GEICO以及3.23億美元的華盛頓郵報。將20億美元的投資全部集中在三隻股票上，這在當時的機構投資者中相當少見。幸運的是，巴菲特有足夠的智慧，挑選並擁有好的企業，以抗衡各種各樣的危機。
“如果我們不願意擁有一家股票十年，那就不要考慮擁有它十分鐘。”這是巴菲特選擇企業的原則。對長期股權投資者來說，深入瞭解一家企業是最核心的問題。巴菲特所認同的正是那些個人利益與股東利益相一致的管理人員，並儘可能與之建立私人友誼。20世紀90年代逐漸風行的“關係投資”理念，巴菲特是最好的身體力行者。他認為成功的投資應該是股東、管理者、客戶共贏的結果。因此，挑選優秀的管理者，與他們長期坦誠地合作，是股東當仁不讓的職責。
巴菲特的投資哲學和其他人比較，開始的時候沒有什麼太大的差別，但是走得遠了差別就出來了。作為人生來說，你在某一個時刻或者對某一個方法來說你只能選擇一條路。
選擇價值投資，實際上是選擇了一條人跡罕至的路。這種一以貫之的、深入靈魂的堅守障礙重重，是最難的。投資碰到危機的時候，最簡單的解脫辦法就是賣出股票，一賣了之。但這就永遠達不到彼岸。也有很多人都宣稱自己是價值投資者，但為什麼做不到巴菲特這樣突出的成績？
拿巴菲特和做一個比較。兩個人都從事金融投資，業績都很出色。如果我是導演，要拍一部投資大師的電影，通常都願意拍索羅斯。因為索羅斯的投資生涯很精彩，跟英國政府鬥，跟香港政府鬥。整個人生經歷跌宕起伏、絢爛多彩，充滿了戲劇衝突。但是拍巴菲特就很不容易，要想把巴菲特這個人物很完整地表現出來，需要很高超的導演技術。比如說，在越南戰爭開始的時候，在1962年古巴導彈危機、蘇美兩個核大國處於緊張對抗的時候，巴菲特怎麼處理他的長期投資？在那樣一個歷史關頭，他的內心世界是怎麼樣變化的？巴菲特沒有寫過自傳，一個導演要把這種內心世界的波瀾起伏拍出來很難，要反映人物精神世界的變化是非常困難的。
投資中有許多非常態的事件會無時無刻伴隨我們，這就是風險。對風險思考的角度不同，會帶來截然相反的投資決策和悲歡結局。巴菲特的偉大不在於他70多歲的時候賺了多少錢，而在於他很年輕的時候明白了投資的道理，然後用一生的歲月去堅持，並善於在歷史的關鍵時刻認真思考和做出交易抉擇，這非常重要。
2007年4月25日投資最難的是什麼？
投資，最難的事是什麼？
那些在市場裡蹦蹦跳跳的人會說，也許是對大盤與個股高低點的預測和把握。但誰能準確地告知我們這一切？如果有這樣的人，能告訴我們明天開盤後，股市一定怎麼走，他不是上帝就是在冒充上帝。
投資札記之三：投資最難的是什麼(2)
那些價值投資的信奉者也許會說，關鍵點在選擇好的企業。但同樣的好企業，今天可能估值市盈率（PE）30倍，下一個階段可能PE估值15倍，再一個階段PE又可能估值到５0倍。你怎麼能判斷出PE50倍的企業就一定不能投資？如果超過５０倍PE不能投資，那麼之前低PE時，買入的股票是否又要賣出？如果超過５０倍PE不能投資，而早期的頭寸又因為“高估”不再堅持，我們如何在像沃爾瑪、星巴克、微軟、GOOGLE等等偉大企業身上賺取足夠多的財富？價值投資是否也要進行“盪鞦韆式”的高市盈率丟擲低市盈率買入的遊戲？
如果認同這種“盪鞦韆式”遊戲的話，我相信絕大多數人內心實際上是這樣想的，哪怕他（她）口頭上自稱堅持什麼，當然，這樣想也沒錯。但如果我們真的按這種——我相信也是絕大多數人採取的遊戲規則做，我們最終可能與那些有史以來最偉大的企業失之交臂，騎上“黑馬”容易，但走完全程就非常困難了。
沃爾瑪在１９７２年到２００６年，三十四年的時間投資回報率達到了１３４３倍，從有記載的歷史資料中，我們同樣可以看到那些偉大的企業在相當長的歲月中始終保持著高PE的特點，特別是在企業的高速成長週期的階段，而越是好的企業，經歷的這個週期越長。長長的歲月當中，總要經歷經濟與市場的繁榮與蕭條，但無論怎樣艱難的日子，偉大企業的總是會在恰當的時刻顯示出魅力，但我們有可能在開始的某個階段，因任何一個原因，讓自己身處恐懼中，早早迷失我們的洞察力與判斷力。
現實生活中，哪個國家的經濟都有弱點，哪怕是全世界最偉大的企業也會有弱點，哪怕我們處於太平盛世中，也有太多的理由，自己嚇自己，賣掉我們曾擁有卻在未來歲月得以證明的偉大企業的股票。
長期投資的難點，其實是在對未來久遠歲月不確定事件的判斷上。但有一點是確定的，如果我們或一個家族用足夠長的歲月來堅持做一件正確而有前途的事情，回饋是相當驚人的。
以投資為例：博格爾發現過去100年美國股票市場的平均年回報率10.4%，1000美元，100年的投資收益=1000×（1+0.104）的100次方=19811043美元；如果是一個家族1842年開始投資，100美元，年利率12%，今天的財富（未考慮）=100×（1+0.12）的165次方=13212157451美元；如果一個英國家族在1368年開始在歐洲投資（相當於我們的明朝），10英鎊，年利率6%，今天的財富=10×（1+0.06）的639次方=148063463502813000英鎊，這是一個天文數字。
當然，至今為止的人類歷史中，還沒有這樣的財富故事發生，以後也不可能有這樣的奇蹟出現。不過這個數字遊戲告訴我們，長期來看取得超越5%的年回報率都是相當困難的。短線交易者理論上每天、每月、每年多次交易，等於放大自己的生命，但為什麼精彩的生活，沒有給他們帶來足夠的財富？
世界100強的企業，似乎沒有一個是靠投機勝出的。它們勝出的原因，是靠在一個或幾個領域裡持之以恆地堅持數十年，甚至上百年經營的結果。它們並沒有在經濟或企業**的時候賣出它們的事業，然後在等經濟或企業低潮再買進。這些企業的領導者關注的是企業長期的競爭力，至於經濟週期的變幻，就像正航行在海上的輪船一樣，風高浪急，你也必須前行。當然，開始的時候，你可以將自己的船建造得更堅固一些，最好像諾亞方舟，但是，你一旦航行起來，你需要選擇一個浩瀚的海洋作為你事業的基礎，雖然不時遇到旋風和颱風，但它可以給我們更廣闊的市場。驚濤駭浪你也一樣要堅持，而堅持本身就非常非常困難！
投資，最難的事是什麼？我的閱歷告訴我——它就是在最艱難的時刻在正確的方向上堅持！
2007年7月17日穿越週期穿越企業穿越歷史我看到襯著藍天的高山、春天裡的一片嫩葉……我感到愛永不止息——獻給兩位友人。
投資札記之三：投資最難的是什麼(3)
2005年4月8日，我的一位友人打電話給我，希望將他留給妻子和孩子的錢交我們理財，期限是20年。感動之餘，有些驚訝！不僅是因為委託時間的長久，而是這個朋友本身從事的也是投資事業，他在國外學習多年（持有美國綠卡），目前也在國內一家投資機構做投資經理，從專業上，是我非常敬重的一個人。沒想到自己做投資的人，竟然也會委託別人打理其家庭財富，而且是留給自己妻子和孩子的。
我無從探究其委託我們理財的真正原由，只是他說：在國內我找不到第二個人，讓我如此信賴！這讓我非常非常感動！委託理財投資不就是“為了這份信任，奉獻回報嗎！”2005年4月23日，另一位友人，可能同樣出於為孩子們的未來著想，交給了我一份更加沉甸甸的責任！接電話的時候，語言已經難以形容我的感動，淚水好像就要流淌下來……
每次，和新的合作伙伴簽約開始投資的時刻，我都要說一句話：“如果投資虧損了，一定是因為我們的專業技術，而絕不會是因為我們的人品。我保證！”我和我的搭檔，鍾兆民先生和張敏女士，有同樣的信仰：我們相信一個融合了善意之心和社會良知的企業能夠走得更加久遠！如果我們真的能成就一個偉大的企業，那一定是上帝假借我們之手回饋她——永不止息的愛！
穿越週期一位讓我極為敬仰的朋友，在近兩年的汽車股的投資裡有了很大的起伏，而之前他的投資極為成功。有人評價他：一定會成為中國最有錢的一類人，我深信！他為人極其坦蕩、爽朗，我視之為良師益友。我們討論其投資業績的波動時，我說，巴菲特曾說過：帶輪子的不能買，這自然包括了汽車和航空類的股票。我也曾在汽車股上有過損失，那麼，我們為什麼不選擇經營週期相對長的行業中的企業投資呢？
以他的專業能力，研究透一個企業不難。如果數次地深入，能研究到一個好企業，而其又能保持十年甚至以上的高成長，這比每隔一二年又要重新選擇，不知要提高多少效率。穿越週期非常的不易。但為了對我們的客戶及受託的資產負責，我們必須這樣想，而且這樣做。好的企業像王冠上的珍珠一樣稀有、珍貴！穿越週期——是讓我們試圖找到它們並珍藏！
穿越週期還意味著我們要想人類社會所經歷的幾百年的苦難和繁榮，當我們面對人類的不幸——諸如戰爭等等事件時，我們如何在恐懼中處理我們的投資，讓我們的家人和後代，因我們的遠見而惠及他們自身。這也是此刻，我在處理兩位友人交付我的責任時，正在思慮的問題。
穿越企業2003年春天，我和鍾兆民先生一起去參加一家我們一直關注的企業的股東大會。這家企業從許多方面看，都是非常難得的好企業，而且事實也證明，至少到今天為止，他們的確運營得非常出色，也讓投資者在自2001年始的大熊市中有了極其出色的回報。但開完股東大會，我們始終沒買這支表現出色的股票。為什麼？
我們希望我們的投資能穿越企業。對該企業的領導人，我們始終放心不下，雖然他頭頂有各種光環。巴菲特說，“我希望與我喜歡、信任並且敬重的管理人員共事。”我們也一樣。我們希望我們所投資企業的管理者能讓我們發自內心尊重！而憑直覺，雖然可能有失誤，我們對他少了這樣一份信任。
如果兩家企業，業績同樣好，而隨著領導者自然更替，我們更傾向於投資能保持企業穩定經營甚至有新氣象的公司。我們對梟雄式人物領導的企業有種天生的擔憂，我們希望一個最好的企業是有一個具有道德感的領袖來經營。希望他“不喜歡不義，只喜歡真理”（聖經）。
長期投資，需要更加嚴格的挑選公司。雖然我們性格中有某些理想主義的色彩，（慶幸歲月並沒有將它們抹平），但我們也不失沉著和冷靜。天真和質樸、待人真誠，這是一個個人和好企業最長存的價值，我們竭盡所能在廣闊的市場中尋找他們。找到他們我們也就將能承擔起此刻的責任！
投資札記之三：投資最難的是什麼(4)
穿越歷史才能、遠大的眼光和識別大好機遇的天賦，是成就偉大事業的基礎，也是你們寄予我們厚望的基石。
燦爛的星光來源於億萬年前的閃爍，我們的生命只是短短的一瞬，有幸在穿越歷史長河的此刻，得到你們的友誼和信任。就這一點，已經讓我們感動！
2005年4月27日投資其實是追求小概率中的大概率事件2007年4月20到23日封閉四天學習《管理數量方法》，學習的過程中有一節——“衡量不確定性：概率函式”，這讓我聯想起股票市場的概率問題。
什麼是概率，我的簡單理解就是用數量表示某個事件可能的程度。絕大多數投資者來市場投資是為了賺錢或存續財富，但在股票市場連續變化的不確定狀態中，其概率有多大？換句話說，在股票市場裡賺錢到底是小概率事件還是大概率事件？
上證指數在2006年大漲128.7%。《中國證券報》舉辦的2006年度投資者收益情況網上調查顯示，70%的投資者盈利在10%以上。其中21%的被調查者獲利10%左右，30%的人收益率為20%~50%，14%的人獲利50%~100%。此外，5%左右的被調查者收益率超過100%，從而跑贏大盤。大盤上漲不等於投資者均能獲利。在調查中，14%的投資者表示不賠不賺，7%的人虧損10%左右，虧損20%~50%的佔7%，虧損超過50%的佔2%。
從股票市場已有的歷史資料看，指數在一年裡大漲128.7%，與70%賺30%虧的比例，這都是小概率事件。如果沒有指數上升128.7%的結果，正常的盈虧比例關係按過往的經驗看，應該是：5%跑贏大盤、10%賺錢、15%不賺不虧、70%虧。
當然，上述是以年計的概率事件。在一個特定的時間，比如說100年，90%以上的企業可能是要死亡的，即便是大企業的壽命在充分競爭的市場裡面，也很少超過人類壽命的一半。依RoyalDutch/Shell的估計，大型企業的平均壽命不及四十年，約為人類壽命的一半！為什麼70%甚至更高的比例的人最終會損失金錢？如果投資的企業有90%的概率註定在100年內消失，對大多數人而言虧錢是常態。
股票市場的市值最終是由那些能剩下的藍籌企業來支撐的，對於那些想穿越週期積累並延續財富的人，能否投資到倖存下來的5%~10%企業中就成了問題的關鍵。這5%最優秀的企業，也不可能避免波動，甚至在股票市場危機來臨時還會大幅下跌，但重要的是——經歷了停滯之後它們能恢復生機，並進入一個新的高度。
從這個角度著眼，投資其實是追求小概率中的大概率事件。
2007年4月25日1000股萬科的故事２００７年６月２８日在珠海見一位初中同學。談到投資，她說這麼多年來，不僅沒有賺多少錢還虧了不少，每次賺一點就賣，套牢了就放在那，還是做實業踏實。她這麼多年來，主要從事貿易和實業投資。視股票投資為一項長期事業的想法她似乎很難接受。
因多時未見，我們聊到１９９０年大學畢業她去佛山工作的事，沒想到年紀輕輕的她，剛去不久就透過賺到了她人生的第一桶金——２０萬人民幣，這在那時候應該是一筆不小的財富。談到這，她想起，她用這筆錢的一部分１９９１年花一萬多買了５００股深寶安；１９９３年花二萬多買了１０００股萬科。
當年，買完股票就跌，加上人從佛山移居珠海，如果不是見到我，提起往事，她幾乎忘了她在佛山還有股票的事。過去，我只是透過媒體知道某某人持有股票多少年賺取多少倍，而今天無意中，我身邊竟出現了這樣一個故事。當我告訴她，萬科的一個股東劉元生１９８８年投資了４００萬，現在市值大約有２０億人民幣，而她的這筆投資現在至少有幾十萬，如果每次配股不放棄，包括股改給的權證，應該至少上百萬人民幣。她感到非常驚訝，覺得有點不可思議。
投資札記之三：投資最難的是什麼(5)
她告訴我，回去她找找原始憑證，２００７年７月２日她要去一趟佛山。我特意請她——打一份對賬單出來，時間越久越好。2007年7月3日晚和同事吃過飯給她電話問詢此事，她告訴我：她去了，原來開戶的國投已經不存在，現在的名稱變成了廣發證券營業部，因營業部已經幾易其主，聽裡面的員工講，已打印不出１４年來的對賬單了。現在的市值寶安１.４萬左右，萬科３６萬，工作人員講如果每次配股與股改的權證都要的話，大概是７２倍的回報，接近１５０萬。
我的這位聰慧無比的同學，昨晚謙遜地告訴我，她的一生總是這樣，也許是傻人有傻福，不過透過這件事，她好像對金融有些開竅了，她準備多拿些錢用來長期投資像萬科一樣的好。我開玩笑：那就買完還忘了它！
２００７年７月４日司機給基金經理上投資課在雲南昆明參加中信證券組織的企業調研活動，一行３０餘人，多數是基金經理或研究員。
從雲南銅業調研出來，到雲南白藥時間還早，中信證券的組織者建議沿著昆明最好的地方遊車河。大巴行駛到翠湖邊的“雲南陸軍講武堂”前停車、休息。
大巴車司機問：“你們是幹什麼的到公司參觀？”一位基金研究員回答“我們是研究股票的”。司機接話：“股票！上午股票大跌２００多點，是買入的好機會。這個時候有多少錢都敢買，抵押房子都可以……我看，到奧運會之前不會有什麼問題……我買了一個ST股票，１塊多買漲到８塊多，還有一隻沒有ST之前就是不漲，帶上ST馬上漲了三個停板。”
“那你拿住了嗎？”我問。司機回答說：“如果我拿住了，我早回家開泡浴池，誰還開什麼大巴！”“你炒股票幾年了？”一位原來君安的同事，現在某基金任基金經理的朋友問。司機回答：“我炒股票十年了，但一直虧，差不多虧了一個房子（估計是按昆明標準），這波牛市回來了半個房，還差半個，估計今年能回來。”
司機的半套房能回來嗎？我心裡想。
２００７年５月３０日投機·投資·收藏2007年9月1日下午2點，中央美術學院副院長餘丁博士為中歐深圳校友做了一個《中國當代藝術收藏的點與面》的演講。
很遺憾，對當代繪畫藝術十分陌生，餘丁博士展示的許多畫卷從來沒見過，但他對中國近20年當代藝術派代表人物的介紹與作品想表達的思想與意境，我還是有感覺。畢竟是60年代生人，那個時代大背景以及經歷的希望、痛苦與彷徨，影響著生活在那個時代的每一位願意思想的年輕人。今天，作為一個逐漸強盛的國家，我們的文化和藝術該向何處發展，我們該如何建構未來的藝術、復興中國的文化，是擺在每一箇中國藝術家面前的課題，也是每一個知識分子應該思考的。
餘丁博士對於自身文化自強不息的信念與強烈的社會責任感，我非常贊同。除此之外，今天有所收穫的則來自他講述的兩個人物故事。
一個是年輕時夢想成為運動員，但後來成為中國第一個合資企業的副總裁，之後又做了4年（1995~1999）瑞士駐華大使的烏里·希克（UliSigg）。烏里·希克現在是世界上最大的中國當代藝術收藏家，是中國當代藝術最有影響力的人物。2005年英國出版的《藝術評論》把他列為世界藝術100強中第81位，他總共收藏了包括王廣義、艾未未、張曉剛、周鐵海、張洹等200多位中國藝術家的大約1500幅作品。烏里·希克不僅僅購買藝術品，收藏藝術品，還把中國的當代藝術家推向世界。
烏里·希克喜歡在他風景如畫的家裡招待中國藝術家，餘丁博士曾率領一箇中國代表團訪問過他位於盧塞恩湖一個獨立小島上、建於17世紀的城堡。餘丁博士的路演資料上顯示烏里·希克的城堡中陳列的全是中國的藝術品，而隔離城堡的湖是屬於烏里·希克母親的。餘丁博士說：“在瑞士，看到烏里·希克的家，深感財富積累不是一代人完成的……”中國經歷了太多不確定的年代，讓投資看得久遠，讓財富跨越幾代人的積累，從心裡上接受可能還真有個過程，當然，這也需要中國歷史在變革時更加文明。
投資札記之三：投資最難的是什麼(6)
從投資的角度，無論是作為代表瑞士迅達控股集團（SchindlerGroup）的副總裁還是瑞士駐華大使的烏里·希克，能從1985年始，持續系統性地收集大批油畫、裝置、影像和雕塑等當代中國藝術品體現了他超人的眼光、寬廣的視野與他內心蘊藏著的力量。偉大的收藏家與投資家這方面似乎有相同之處。
另一個則是猶太人甘孜夫婦（Ganz·Family）的故事。甘孜夫婦是一對並不太富有的美國夫婦，他們在1941年結婚時，正處於第二次世界大戰期間，但這並未妨礙他們用僅有的7000美元買下了畢加索的《夢》，此後一直到1965年他們每年只收藏畢加索的作品，甘孜夫婦與畢加索結下了深厚的友誼，畢加索還奉送給了他們三幅畫。1965年之後，他們又開始購買賈斯帕·約翰斯、勞申柏、利希滕斯坦等當代藝術家的作品，直到90年代去世。50多年間甘孜夫婦總共花了250萬美元購買藝術品，其中大部分錢用在了購買波普藝術作品上。這些藏品在他們身後創造了2億零6百萬美元的拍賣成交紀錄。其中畢加索的《夢》，在56年後的1997年，賣得4840萬美元，平均每年溢價86萬美元。
據說英國的鐵路養老基金靠購買藝術品一直維持高速的增長，但他們的投資週期一般都在10年左右。餘丁博士講目前有許多有錢人都想轉到藝術品投資，但許多人並不真正懂藝術，他們其實是在投機，有些懂的人一方面投資一方面投機，他們是為賣而買，而只有哪些真正熱愛藝術的人，才會收藏。真正的收藏家除非遭遇財務危機，他們是不會賣出自己能經得起歲月錘鍊的珍貴藏品，無論價格多高。
市場上我們經常見到投機客，也常見投資客，他們都是為賣而買，而購買後希望賣出那一天永遠不要降臨的股票收藏家似乎並不常見。如果有少數能真正挑選到自己熱愛的企業的人，如果他們用心與偉大的企業一起同呼吸共命運，也許會像那些偉大藝術品的收藏家一樣，有遠超出他（她）們想象的回饋與收穫。
2007年9月1日高估、堅持與商業模式的選擇隨想4年前，當茅臺30元的時候，假如漲到40元，一般人會認為它高估；今天漲到五萬至八萬人民幣一平方的深圳頂級高層，4年前賣的時候，七八千一平方米，如果它當時叫價一萬一平方米，一般人也會認為它不值這個價錢。但一個標的物到底值多少錢，包括我們正在估值的東西，只有未來的歲月才能證明。
但未來是什麼？長期看，我們每個人都會死去，甚至包括人類。月亮會在約１０億年後脫離地球，北極冰雪之地會成為沙漠，如果那時還有人類、也會消亡！在可見的未來，人類還能繁衍，據科學家分析，地球上生物的繁盛與衰落遵從著一個長度大約為6200萬年相對固定的週期，平均每3000萬年，地球物種就會遭遇大規模毀滅。3000萬年，足夠我們持續千秋萬代，但問題是：我們往往低估自然法則在萬物中的重要性，而高估了自己或生活著的當代人的重要性。我們對企業的估值，是從1代人、10代人、100代人的角度，還是隻是1年、3年、5年？
在今年伯克希爾股東大會上，一位來自慕尼黑的投資者在第二提問區問巴菲特先生：你能不能點醒一下我們投資時是怎麼決定內在價值的？你是用什麼樣的數量方法？巴菲特幽默地回答：我明白你的問題，但要裝不明白，由查理來回答。芒格回答：在嘗試決定內在價值、安全邊際等，沒有一個簡單的辦法。你需要一個多重的方法。我覺得你成為一個出色的投資者不會比你成為一個鳥類學家來得快。在我理解，此類問題根本沒有答案，從1年到1代人甚至更久遠的歲月，思考的哲學體系完完全全不一樣……每個人的答案完全取決於自身的天賦與思想的極限……
2007年9月6日晚上，一位朋友問我：什麼樣的投資是最好的投資？我回答說：堅持就是最好的投資！以住宅投資為例，如果有能力，你只需要憑常識，買入一個國家中最核心城市的房子，然後挑選城市中或靠海、靠江、靠湖、靠山、靠公園等風景極致之最貴的房子，不要擔心經濟危機或經濟蕭條期，多考慮幾代人的事，堅持就是福祉。
投資札記之三：投資最難的是什麼(7)
就股票投資，以專注長期股權投資方式持有偉大的企業，回饋更驚人。如果一個家族，從1896年道瓊斯指數第一次釋出時，每年用“定投法”選擇性買入構成指數的股票，無論是經歷戰爭時期還是處於經濟蕭條期，歷經111年，絕對可以讓這個堅持信仰的家族富可敵國。但如果這個家族真的想這樣堅持，要經歷什麼樣的心靈折磨呢？在1914年第一次世界大戰來臨、股票市場關閉前，他們要做出決定是否迴避可能改變人類歷史命運的重大戰爭，還是要繼續買進；1929~1933年當股票跌了89％時，這個家族也要面臨同樣的選擇——在有史以來最殘酷的經濟危機面前，是要保留家族僅存的果實還是要持續買進？在珍珠港受襲、美國要參與前途未卜的二次世界大戰時，還要面臨痛苦的抉擇。
人類的歷史有必然也有偶然，如果希特勒的德國早美國擁有原子彈，也許人類歷史就將改寫。看看人類經歷的重大歷史事件，每隔十幾年就要發生的歷史性事件會不斷衝擊考驗這個家族的信念。一個人的投資在有限的生命中，也許可以趕上風調雨順的好時光，但如果讓一筆財富永續的穿越各個時代，有些事情就無法避免，危機本身其實是投資的一部分，對於做投資的人這是伴隨你一生的事情，唯一的路——你只能迎頭而上不退縮回避，勇於經受苦難與艱辛的歲月……
為什麼要在苦難與繁榮的歲月中堅持？因為這是利益最大化的保證！上帝沒有賜給人類在所有的時間知道所有事情的能力，但上帝賜給了我們短視與遠見、軟弱與堅強，賜給了我們所有好的與壞的天性。我們努力錘鍊自己，就是想讓自己的美德更多地融入我們的生活與事業之中。
我們學習到的知識告訴我們，長期持有卓越的企業會有多麼美好的未來。我們嘗試著讓我們的夥伴，和我們一樣有信心、有理想，相信未來。我們的商業模式，需要有客戶堅定的支援，否則，即使是最佳的投資策略，也無法創造出驕人的業績。巴菲特於1969年解散了他的合夥公司，因為他厭倦了作為合夥公司的投資者帶給他的壓力，他選擇了自己收購企業，自由決定投資方向與投資策略。
1969年巴菲特向他的投資合夥人推薦了平均持股週期在10年以上的長葉夥伴基金，那些轉投長葉基金的投資者，有些選擇了離開，而那些在艱苦環境下仍然認同這種非主流的長期股權投資的投資者，最後獲得了豐碩的回報。有許多朋友講，資產管理是不能選擇長期投資的，無論是公募基金還是私募基金的委託者，眼光未必那麼遙遠。羅斯福總統曾說過：“最佳總裁就是這樣一個人，他精心選用一些優秀人才做他想要完成的工作，並約束自己，避免干預他們的工作。”
我們多麼希望，東方港灣的夥伴都是羅斯福總統所說的“最佳總裁”，因為我們深信這是財富管理的長遠利益之所在。
2007年9月7日難以複製的沃倫·巴菲特“經歷過無數次的沉浮，我們最終取得了成功。”沃倫·巴菲特有資格用古詩人沃格爾的著名詩句回顧過去。但後人如果以巴菲特為榜樣，想取得成功並非易事。
1956年，沃倫·巴菲特在叢林大街，用租金100美元租了一間房子，開始經營合夥公司，其管理的資產是10.5萬美元。作為投資經理，巴菲特不告訴合夥人他買賣什麼，怎樣經營公司，他每年收取贏利額的25％作為個人所得。那個時候，巴菲特經常到城裡遊說別人，主要是醫生，加入他的合夥公司，當然，我們可以想象他可能曾經遭受的質疑與“白眼”。這個階段的巴菲特是容易複製的，無論他的商業模式還是投資的方式，中國目前很多以股票投資為主營業務的投資公司都在重複走這條道路。
1965年，巴菲特收購瀕臨破產的價格極其低廉的“抽剩的雪茄煙頭”型的伯克希爾紡織公司。收購伯克希爾紡織廠是巴菲特開始走向成功的起點，也是他第一次失敗的經歷，他最後不得不將公司業務廉價賣給了別人。《華爾街日報》曾評價，“這是少數幾個讓巴菲特賠錢的商業之一。”國內有些朋友，有的已收購有上市公司，曾有朋友告訴我他就是想從收購上市公司開始複製巴菲特的神奇……不過，巴菲特先生承認了自己收購伯克希爾紡織廠的錯誤。當年年度報告中記載著這麼一段話：“我知道這是一樁很難做的生意……當時的我或者是傲慢自大，或者是天真無知。現在，我吸取了很多的教訓。”
投資札記之三：投資最難的是什麼(8)
吸取很多教訓，從“傲慢自大”變得謙遜的３７歲的巴菲特先生，由此，開始了一段人們可能永遠無法複製的真正傳奇投資經歷。1967年3月伯克希爾出資860萬美元購買了奧瑪哈的兩家頭牌保險公司——國民賠償公司和火災及海運保險公司的全部流通股，其合計擁有2470萬美元的債券和720萬美元的股票組合。至此，伯克希爾公司拋棄了紡織主業，開始了保險帝國的營造。1968年，國民賠償公司保費浮存金收入2000萬美元（浮存金是一項保險公司持有但不屬於保險公司的資金。在保險公司的營運中，浮存金的產生原因在於保險公司在真正支付損失理賠之前，一般會先向保戶收取保費，這期間保險公司會將資金運用在其他投資之上。通常保險業者收取的保費並不足以因應最後支付出去的相關損失與費用，於是保險公司便會發生承保損失，這就是浮存金的成本），稅後利潤達到220萬美元。巴菲特利用保險公司穩定的現金流進行證券投資組合操作。1969年年底，巴菲特清算並解散了擁有100名股東的巴菲特合夥人公司，其合夥人的應得資產以伯克希爾股份的形式支付。
整個70年代，巴菲特一共購買了3家保險公司，並另外組建了5家保險公司。1976年下半年伯克希爾買進了大量的蓋可股份，到1980年底，巴菲特總共投入4570萬美元取得該公司33.3%的股權。由於蓋可不斷回購公司的股份，15年後，伯克希爾在蓋可的持股比例逐漸增加到50%左右。
自伯克希爾1967年全力投資保險業以來，伯克希爾的浮存金每年以２０％多的複合成長率增加。從１９６８年底浮存金２０００萬美元，到2006年年底時，浮存金已達到509億美元，這些浮存金大部分時間的成本為零，甚至是負的，2002年伯克希爾的浮存金成本只有1%。如此低的資金成本成就了巴菲特的投資夢想，當然，他的偉大成就並非靠“壟斷”的保險業得來，他還需要憑智慧、經驗、直覺和勇氣在正確的方向上運用財富，購買並長期持有美國運通、、迪士尼、吉列刀片、麥當勞及花旗銀行等許多偉大公司的，讓巴菲特一手建立的伯克希爾·哈撒韋公司經過了40年的風雨後屹立至今。
環繞在沃倫·巴菲特身上的財富傳奇，讓無數人側目。我們可以學習他的正直、謙遜、遠見、洞察力、閱讀和思考、堅毅的性格與面對壓力下的沉著，但我們可能永遠無法複製他，特別是其1967年以後運用的商業模式。在我理解中國真正貼近巴菲特的人是熱愛思考、極有遠見的董事局主席馬明哲先生，但可惜我們無法複製導致巴菲特之偉大的人文、社會、經濟、政治與法律環境……
2007年9月22日**