投資札記之一：偶然的投資人生(1)
除非是神仙，絕大多數優秀的投資人，都有過失敗的教訓，他們的技藝增長與寶貴經驗是靠白花花的銀子換來的。我也不例外，一路走來，總共有四次重大挫折，讓我受益匪淺。
偶然的投資人生我的前半生充滿偶然與奇蹟，如果不是歲月巨大的變遷，我想我無論如何也走不上投資這條道路，它對我來說太偶然了。為什麼說偶然，因為我大學的專業是體育，正常的生活軌跡應該是在高校當體育教師或者是從事與體育相關的事業，至少在我讀書的時候，從來沒想過與股票與投資有什麼關係，但這一切又彷彿早已註定，準確地說，是生活的自然法則選擇了我去從事投資事業。
1990年大學畢業，無處可去的我，只好到開封化肥廠供水車間當一名鉗工，我們鉗工班6個人，主要的維修任務就是修理工廠的進出水泵，進水泵工作環境尚可，但維修出水泵就要像消防員一樣穿上防護裝置，下到幾十米深、汙泥齊腰的地方，工作環境相當艱苦。還好工人師傅們非常照顧我，常讓我幹最輕的活，他們的樂觀也感染著我。但有時候，當我一個人勞累之後躺在出水泵房的水泥地上，看著南去的白雲，我在想：難道我一輩子就在這裡度過嗎？
還好有一位開明的父親，和不少願意幫助我的朋友，1991年南下到了廣州，找到了在陶鑄女兒陶斯亮手下工作的一位北大畢業的朋友，這位朋友義氣慷慨，當年我們這十幾號來自祖國四面八方的同命人，都聚集在他那距廣州軍區不遠的房子裡，他不僅管吃管住，還幫我們找工作，真不容易。在廣州三個月，工作沒少找但學體育的好像沒有地方要，焦急的時刻，正好在艱難歲月中共過患難的朋友從北京打來電話，讓我去北京幫他打理公司。到北京工作差不多一年的時間，他又派我到深圳幫他打理他的電腦公司。
1992年8月底我終於在深圳落腳。剛來的時候，正好1992年8月份的風潮剛過，聽朋友言語間討論，才知道什麼是原始股與股票，才知道股票這個東西能掙錢。也是偶然，就在我剛到深圳不久，共過患難的社科院的陶永誼博士等幾位朋友也來到深圳，他們沒地方住，也就和我一起住在桑達新村北京朋友的房子裡。他們幾個正好在深圳新蘭德投資諮詢公司搞股票培訓，有這個便利我就開始學習股票投資，還開了個股票戶口用來交易。
1993年２月，北京朋友要撤離深圳，我也就進入陶博士承包的深圳新蘭德投資諮詢公司培訓部擔任分析師，開始了正式的投資生涯。
現在很能理解大時代背景下，人生的起伏與波瀾。如果沒有歷史機緣，我絕不會走上投資這條道路；如果沒有北京朋友的幫助，我可能不會到深圳；如果沒有陶博士，我可能只是業餘從事投資；如果沒有一次次的挫折與總結，我也不會走上價值投資之路。我的投資人生充滿奇遇，一個環節的選擇，都可能導致不同的道路與不一樣的人生。
四次重要挫折除非是神仙，絕大多數優秀的投資人，都有過失敗的教訓，他們的技藝增長與寶貴經驗是靠白花花的銀子換來的。我也不例外，一路走來，總共有四次重大挫折，讓我受益匪淺。
1993年2月北京朋友要撤離深圳，他拿出50萬元人民幣讓我幫他做股票。從1993年的２月到９月，當我把股票市值做到了70多萬元，有一個很好的回報以後，其他一些朋友，覺得能掙錢，也拿一些錢來。那時候本金加上盈利，好像差不多有250萬。可就在此刻我犯了第一次致命的投資錯誤。1993年9月牛市接近尾聲，恰好得到一個著名股評家的訊息說深深房有大機會，就投入了所有資金，結果本金也虧了一半。直到1994年10月，經過11個月才彌補虧損小有盈利。
1995年做多國債期貨是我遭受的最大挫折。當時內地很多機構都在做國債期貨，我向所在營業部的老總建議能不能也做國債期貨，他說可以。那時正好有個朋友貸款做股票一百多萬還剩下十萬，錢都快虧光了，倆人合計做期貨吧，我們跟著莊家一路做多，賺了很多錢。
投資札記之一：偶然的投資人生(2)
1995年3月23日，我本想退出市場，但第二天早上又決定再做一把多頭，結果遇上因萬國證券總裁管金生砸盤的“3.27”事件，我被強行交割，協議平倉，結果不管之前賺了多少錢都吐了回去。
後來，我們又投過華工科技這樣的企業，由於對這個行業不瞭解，對這個企業也沒有研究透，結果投入的資金虧了一半。
再後來投格林柯爾，也是一次危險的投資經歷。雖然最後死裡逃生了，但是卻給了我一次深刻的教訓。當時2元港幣左右買格林柯爾的時候，公司老總稱公司每年能出口10萬噸製冷劑，但是當我們到海關去調查時，發現根本沒有這麼多。我們及時賣出了股票，稍後股價跌到最低0.5元左右，現在已退市。
在早期投資生涯中遭遇的這些失敗經歷，給了我寶貴的經驗教訓：1.不要輕信；2.要遵守操作紀律；3.重視行業的選擇；4.重視實地調研。
第一次經驗告訴我：不能聽訊息！第二次經驗告訴我：如果有明確的投資計劃，嚴格遵守操作紀律，就不會損失如此慘重。第三次經驗告訴我：選擇什麼樣型別的企業投資是一個很嚴肅的問題。如果對企業研究不透，又下了重注，最後就會造成毀滅性的影響。第四次經驗告訴我：評估管理團隊，深入細緻的實地調研，能夠讓我們真正瞭解企業的經營情況，規避投資風險。
正是這一次又一次的虧損與磨難，以及其他一些人生機緣，讓我開始走上了價值投資的道路。
冬天播下的種子靜待春天發芽——投資經歷的重要轉折期2000～2003年1992年年底開始股票投資的時候，我和大多數人一樣最先使用的是臺灣版的乾龍軟體，因此也就開始學著畫線，做技術分析以及波浪理論研究，後來常用巨集匯分析軟體，做一些市場的週期性分析與研究。
回顧已走過的15年投資之路，2000年之前的八九年的時間基本上用在了關注市場漲跌的技術分析之上，當然也因此項“技藝”有機會進入到君安研究所負責市場分析方面的工作。當時《君安財經快訊》與《國泰君安財經快訊》的第一篇文章常常由我來主筆，並經常在《中國證券報》上發表市場分析文章，甚至還開過一段時間的專欄，以至2000年8月因《B股——十年磨一劍》與《新千年一月股市大逆轉》等文章預測市場的準確，並支援公司領導做出了正確的戰略選擇，而獲得了國泰君安董事會頒發的國泰君安證券投資研究獎勵基金一等獎（這好像是至今為止以國泰君安董事會名義唯一頒發過的一次獎勵，為此非常感謝當時在任的姚剛總裁與金建棟董事長，感謝他們對我工作的認可與鼓勵，更感激他們在我離開國泰君安到大鵬時的盛情挽留）。
當年，我相信技術分析的眼光可以極為遠大，能否做到在人不而在工具本身。我相信波浪原理能夠預先揭示出與下一個時期社會進步或退步有關的重要因素。為此還寫過《技術分析的眼光兼評中國歷史》一文，下面是其中的一段描述：“如果以波浪理論來白描中國歷史，按記載的歷史，1浪的起點為夏（約前21世紀~約前16世紀），1浪經過商（約前16世紀~約前1066年）、西周（約前1066年~前771年）、東周（前770年~前256年）、春秋時代（前770年~前476年）、戰國時代（前475年~前221年），頂點應該在秦朝（前221年~前206年）統一中國與西漢（前206年~公元23年）和東漢（公元25年~220年）時達到；2浪調整經歷了三國（魏220年~265年；蜀221年~263年；吳222年~280年）、西晉（265年~316年）、東晉（317年~420年）、十六國（304年~439年）、南北朝（420年~581年），3浪頂點為隋朝（581年~668年）唐朝（618年~907年），此刻，東方文明盛極一時。之後4浪調整歷經了五代十國（907年~979年）、宋朝（960年~1279年）、遼（907年~1125年）、西夏（1038年~1227年）、金（1115年~1234年）、元朝（1279年~1368年）；5浪頂點可能在明朝（1368年~1644年）到達，1→2→3→4→5構成了中華民族第（1）波文明史。從中國第（1）波文明結束開始，也由於新大陸的發現，文明的中心逐漸西移，中國開始了漫長的（2）浪調整時期並日益感受到強大的世界歷史的挑戰。（2）浪其間經歷了清朝（1644年~1911年）、中華民國（1912年~1949年），歷時約360年。
投資札記之一：偶然的投資人生(3)
“線性歷史觀告訴我們：一系列價值座標出現線上性歷史觀中，進步是文明、創新、發展，相反者是野蠻、落後、停滯和衰退。從理論功能看，以發展為核心的線性歷史觀是事實和價值有機統一的分析框架，任何國家和民族的存在樣態及其獨特價值，都要受到線性歷史觀的框衡和責詢。波浪理論認為人類歷史是自然法則的一部分並呈現螺旋上升，今天的此刻——上下五千年的中國歷史，與中國現代的民族-國家建構息息相關的是它的衝動、夢想和超越自身的努力。巍峨的殿宇樓閣、逶迤連綿的長城和烽火臺，靜謐地矗立在中國的地平線上，中華民族巨人般的（3）浪3的步伐正在向前邁進。”
看著這些用青春**寫下的勾勒中國歷史的文章，還能感受到“當年被稱為欺騙之術的嘲笑”，當年絕大多數研究員不認同技術分析。其實，對技術分析就我的理解：它並沒有嚴重到“人生的歧途”這麼極端。一位香港朋友曾送我一本香港版的《安東尼波頓教你選股》的書，這位採用逆向投資策略的歐洲首席基金經理人，曾在25年的時間裡管理富達旗艦基金，也就是富達特別基金，年均回報19.9%，即便到了規模擴大了1000倍達到36億英鎊，這位被譽為“歐洲林奇”的人依然出色，而且儘管聲譽卓絕，年輪漸增卻依然在從事投資事業。
在素以倚重深入的基本面分析，來締造始終如一業績而聞名於世的富達公司裡，安東尼波頓依然以“股價走勢圖來輔強傳統的基本面分析，波頓至今仍保有這項興趣”。（《安東尼波頓教你選股》第27頁）波頓說：如果你想勝過其他人，那麼，你必須擁有跟別人不一樣的東西。不知他擁有的看圖表的能力是否是其中之一？巴菲特在研究過10年圖表後，是再也不感興趣了……你可以像巴菲特一樣，也可以像安東尼波頓先生一樣，你選擇誰，完全在你自己。你可以從自己的經歷中尋找到適合自己人生軌跡的投資之路。
技術分析在我看來，其實是一種直覺藝術，制定戰略需要大量的資料，縱覽全球股市發展史，這一過程實際上是屬於個人的，為了取勝不僅要擁有智慧，更要有不屈不撓的精神。幸運的是，我是一個願意思考和學習的人，在全國當時最好的證券研究所工作的這一段經歷，使我在“我的技術分析專業”之外，對企業分析有了基本的理解和判斷。酸澀的青果之味，隨著秋收的到來，會轉為甜美之果。在2000年底到大鵬證券從事資產管理業務以後，彷彿深藏在心裡的“價值投資”方法被漸漸喚醒。經過2001年香港市場的自我洗禮以及在大鵬資產管理公司負責股票組合投資的實踐，終於我有了巨大的轉變，就像巴菲特也是在畫了10年圖表以後，才漸悟投資之道。
2000年到2003年是我投資生涯中最關鍵的三年，秋冬轉春夏，改變這一切的是時間，是我們自己的思考。2003年始，轉眼四年多時間又過去了，腦海裡盈滿了屬於秋天的成熟氣息，希望這是真正成熟的果實，值得用心去品嚐一輩子。
走上真正的投資之路——選最好的企業在20世紀90年代，內地券商的主流手法是操縱股價。在君安證券時，對券商做莊等行為就很不認同。後來大鵬證券因做莊五礦發展、廣電網路、國投原宜等股票而倒閉，進一步印證了我的想法：不符合常識的事情必然會垮臺。何謂“不符合常識”？假如一個莊家每次都贏，理論上它可以把所有人的錢都贏光。但這是一個不可能延續的遊戲，所以南方、大鵬都失敗了，接下來，更多的券商也倒閉了。
我真正轉向價值投資是21世紀初投資香港股票這段時期。
2000年到2001年，美國納斯達克市場發生股災，股指從5000多點一路跌到1000多點，當時憑著技術分析的功底，我認為一個歷史性的大機會來了。問題是投資什麼。我們所熟悉的在美國上市的中國企業，就是網際網路公司。那時候，身邊的人比如我女兒已經開始應用網上教育，我便覺得網際網路公司不錯，於是，我讓一位客戶拿了100萬美元去香港到美林證券開戶，準備買在美國上市的中國網際網路股票。但在香港美林證券，一個高階財務顧問建議我的客戶別買，認為這些中國網際網路都得完蛋，其實當時如果按我們事先確定好的計劃買了網易、新浪、搜狐，現在就變成了幾千萬美元。
投資札記之一：偶然的投資人生(4)
錯過了買入網際網路股票的最好機會，後來我們索性直接投資在香港市場上市的內地上市公司，如同仁堂科技、寧滬高速、滬杭甬、深高速等幾隻股票，買入的價格靠業績增長及分紅，幾年內收回成本應該沒有問題。當時，除了它們股價很低之外，像同仁堂科技4元、寧滬高速1.4元、滬杭甬1.8元多、深高速1.5元，我們也是透過仔細分析企業的基本面後才買進的，結果深高速賺得略少點，只有兩倍多，其他股票都賺了四五倍。這次我們很安全地賺到了一些錢。
這段在香港的投資經歷也促使我更積極地思考，並堅定了我的投資理念——要選最好的企業投資。
投資札記之二：選股沒有祕密(1)
我們選擇企業的標準：長期穩定的經營歷史；高度的競爭壁壘，甚至是壟斷型企業，最好是非政府管制型壟斷；管理者理性、誠信，以股東利益為重；財務穩健；負債不高而淨資產收益率高，自由現金流充裕；我們能夠理解和把握的企業。
選股沒有獨門絕技看武俠小說，大俠似乎一定要擁有什麼獨門絕技，才能橫行天下，那麼投資選股有什麼獨門絕技讓我們受益終身嗎？
在我理解，投資選股其實沒有什麼祕密，也沒有任何一門絕技讓你傲視天下，那些“皇冠上的明珠”一樣的企業就在你的面前，比如說，可口可樂，很多人都喝；吉列，男人都刮鬍子；麥當勞，很多人都在吃；茅臺好，全中國人都知道。這些都是很簡單的例子。選擇股票的標準，書上都有，很簡單，至於我們如何從這些企業中挑選出中國上市企業的明珠，也是結合中國的國情在考慮這些問題。比如有人對茅臺有異議，認為茅臺不可能像可口可樂一樣的增長，但是在長達10~15年的階段內，茅臺這樣的企業是有可能獲得非常好的回報的。又比如說招商銀行，至少在我們看來，目前它確實是中國金融業中最好的企業之一。而且過去100年已經證明，一個銀行如果有很好的文化、好的制度，企業的持續競爭力能夠長期維持，銀行業是容易做大的行業，如此，我們就挑了這個行業中我們認為最好的企業投資。我們是順著這個邏輯在走，不依靠什麼獨門絕技。
通常我們主動投資一家公司，看好的是其產品及市場競爭力，欣賞的是公司管理團隊，並以合理的價格買入。
一、選對行業。
首先要考慮的問題是，你所選企業所屬的行業能否長期生存下去。比如銀行業，以英國為例，100年前行業比重佔15.5%，100年後佔16.5%，這種行業是可以長存的。1900年，英國鐵路業佔49%的市值，100年以後只佔0.34%；紡織業當時佔5%，百年後變成0%。如果選擇一個行業，100年前佔20%，100年後這個行業變得比重很小或消失了，那麼這種投資就容易失敗了。有些行業變化很快，比如說高科技企業，它的發展週期很短，在這種行業當中投資就非常困難。另外，週期性最好是弱週期性的，就是說經濟好的時候，它有不錯的銷售，當碰到差的環境時，它還有很好的回報。投資這種行業中的企業，勝算應該更大。
行業的發展趨勢也決定了企業的成長性。從當前的情況看，中國企業的成長性都很好。比如說招商銀行、萬科、等等，至少從財務報表看，增長都十分迅猛，更重要的是，這些企業能夠持續增長，這一點很關鍵。
二、選對企業。
1．所選企業必須有一個廣闊的市場，有足夠的廣度和寬度。比如消費品行業，週期很長。如果持續發展二三十年，那麼消費品特別是的週期就會有二三十年。而且，越是高檔奢侈品，它的增長就會越快。
2．要能夠抵禦通貨膨脹。投資的企業它的產品一定要能夠提價。能否提價，這是競爭勝出的關鍵。很多世界級的老品牌都會定期提價。如果提不了價，那麼你的投資可能會發生很大風險。茅臺一般兩年就會提一次價，70年代賣五六元一瓶，現在市場價是538塊，30年時間漲了約80到100倍。貯存15年的茅臺酒三千多元一瓶，80年的大概八萬多人民幣一瓶，這種企業容易長期生存。
3．是某種意義上“不死的企業”。一千多家企業擺在你的面前，你需要判斷哪些企業能夠長存下去，或者儘量地長存下去。當然，所有生命都有生命週期，企業不會有不死的，但是我們挑選的企業最好是能夠穿越足夠長的時間。這是非常重要的一個標準。假設茅臺能夠存在100年，我們就買它。一方面它存在的概率很大，另一方面它最近10年能高速增長。這就是最好的投資物件，長期看沒有風險，短期看增長很快。
4．企業要有足夠的淨利潤，最好是輕資產型的。比如說像茅臺，原料基本上是用當地的高粱加赤水河水釀造，成本大約每噸9萬元，現在每噸要賣71.6萬元，加上老酒，平均每噸80萬元。企業不需要持續很大的資本投入，又有不斷地現金流來，這就是一個好企業的標準。
投資札記之二：選股沒有祕密(2)
5．是行業中的龍頭企業，有很高的行業壁壘。這種企業護城河足夠寬，產品的壟斷性足夠強，是長期競爭之後生存下來的強勢企業，比如沃爾瑪、可口可樂。它們都擁有別人無法複製和替代的獨特技術和核心競爭力。
6．企業有很好的ROE（淨資產回報率）和ROE上升的能力。ROE是衡量企業盈利能力的一個重要指標，我們選擇的企業應該是沒有負債的，現金流均為正值，比如貴州茅臺這樣的公司，別說負債沒有，賬目上都是預付賬款，有鉅額的真實收益。當然，處於擴張期需要大量現金的企業，比如萬科和招商銀行，需要另行分析。從字面上解釋，ROE是股東投入所獲取的回報。
三、選對團隊。
巴菲特挑企業，挑管理層，是挑他希望他的女兒能嫁給的這種。可見他對企業團隊的重視程度。一個好的企業，必須要有一個好的管理團隊，好的領袖，好的文化，然後能夠讓企業的文化不斷地傳承下去。企業領導層必須誠信，具有專業能力，勤奮，戰略正確，並願意為股東創造價值。
企業如人，個人的優秀品質，比如天真、質樸、待人真誠也應是好企業所具備的。好的企業必須擁有一些質樸的東西，一些理想主義的東西；相反，老謀深算的企業總存在著問題。
這些品質體現了企業的透明度，好的企業不怕給大家看，不好的企業則懼怕透明。
四、選對價格。
儘量從低點買入。但是，這通常是可遇不可求的。比如我們前面提到的沃爾瑪，30年時間漲了1343倍，我們要在其中等一個低點，是很困難的。所以在我看來，在上述四個選股標準中，選對價格這一點是最為次要的。因為對於長期投資來說，如果一個企業足夠偉大卓越，什麼時候買入都是好機會。只要我們能夠買到偉大的企業，就擁有了足夠抵抗風險的能力，高PE也能夠變為低PE。
在中國未來20年當中，業找一些龍頭企業，銀行業找一些龍頭企業，保險業找一些龍頭企業，消費品業找一些龍頭企業，金融服務業找一些龍頭企業，壟斷行業找一些龍頭企業，做一個組合，持續投資，我認為這樣勝出的概率應該非常大。
我這樣理解華僑城中國今天以及未來最緊缺的可能就是可供開發的土地。中國的平地面積僅佔國土面積960萬平方公里的12%，且90%可供利用的平地面積集中在沿海地帶。從20世紀90年代至今，中國已經失去了1500萬公頃的土地，到2005年中國農耕地的面積只有1.22億公頃，政府表示一定會守住1.2億公頃的底線。
如果守不住會出現什麼情況？中國的人均平地面積不到900平方米，如果中國將進口農產品的比率提高到70%，中國糧食進口總量將是目前國際糧食貿易總量的2倍以上，因此中國不可能把更多的耕地轉化到工業化建設方面，所以誰能擁有最好的可持續經營的優質土地資源，誰就能在長期的經營當中勝出。
我們來看看華僑城怎樣經營他們擁有的土地。深圳華僑城持續用20年時間來開發經營5平方公里的土地，至今已產生100億左右的利潤，以後還將透過旅遊、酒店和地產產生更持久的贏利。如果我們換一個房地產公司，它可能蓋完房子賣掉算完，在全國的房地產企業中，有誰能夠像華僑城一樣持續經營好土地？也許，正是華僑城持續經營寶貴土地的能力，才有了後續的北京歡樂谷、上海佘山與成都專案，也才有了8平方多公里的東部華僑城的建設。東部華僑城，據估計在未來15年內可增加275~315億的綜合收益，的透過可能將使這些土地能作為有效率的經營性資產長期的執行下去。
從持續經營土地的角度華僑城已是讓人尊敬的好公司了，我們再看看它所擁有的這些土地的長期價值。目前中國的平均城市地價在每平方米1200元人民幣上下，到2030年人口高峰時，中國完成工業化，城市人口將可能超過12億。如果中國為保住基本農產品供應，則在未來可繼續佔用的平耕地面積僅有0.02億公頃左右。如果到2030年中國的年均經濟增長率達到8.5%，GDP的規模將擴大近8倍，中國城市房地產價格及大城市中心地帶的地價上漲幅度還會更高。而華僑城能持續經營的土地全在中國最核心的城市，有些專案本身就是地王所在，是實質性的財富增值之所在。
投資札記之二：選股沒有祕密(3)
如果我們的投資想持續20年甚至更久，華僑城無論如何，都應該納入我們的視野。
［備註：本文不構成買賣股票的建議，特此宣告！］2007年3月14日寧波銀行招股意向書有感2007年7月9日要參加寧波銀行股份有限公司的發行人預路演推薦會，提前一天細緻地翻閱了公開發行股票招股意向書，對其中的幾個資料印象深刻。
一是總的不良貸款比率。２００４年、２００５年和２００６年三年的寧波銀行的不良貸款比率分別僅為０．９６％、０．６１％和０．３３％，撥備覆蓋率則分別達到２００．６９％、２７１．４８％和４０５．２８％。
而截止２００６年１２月３１日，A股上市銀行的平均不良貸款比率為３．０２％，平均撥備覆蓋率１１４．４０％。
二是高階客戶的不良貸款比率。截止２００６年１２月３１日，“個人VIP”、“白領通”和“貸易通”共為寧波銀行貢獻貸款４６．５億元，佔全部個人貸款的５７．２％；不良貸款比率僅為０．０６％，低於個人貸款０．２８％的不良貸款比率。同時，這三個品種還為該行帶來了８．７億元的存款，佔全部個人存款的９．４％。
三是盈利能力。寧波銀行２００６年加權平均淨資產收益率為２３．７９％，資產收益率為１．２８％，遠高於上市A股銀行的平均１７．３３％和０．６５％的水平。
四是股權結構。寧波銀行管理層和員工持股比例高達１９．４％。該行第一大股東寧波市財政局持股比例１３．１７％，第二大股東華僑銀行持股比例１２．２％，其他股東持股比例均未超過１０％。
五是跨區域經營的第一站就是上海。已批准設立上海分行，實現了寧波銀行的跨區域經營。
為什麼寧波銀行的不良貸款比率相比A股上市銀行平均比率為低？我們有一些親身感受。東方港灣的客戶分佈區域主要在珠三角和長三角，與我們早期合作的幾個客戶中就有一個寧波的客戶，從這位重要客戶開始，我們陸續與不少的寧波企業家合作。我們自己切身的感受是，寧波的企業家非常懂得經商之道，嚴謹細心，一旦確立合同，都會嚴格執行，從沒出現開始擲地有聲，到最後卻不願履行合同的事情。寧波的商業環境與信用環境應該是全國最好的地區之一。據說中國城市金融生態環境最佳的城市是上海，寧波第二，我想深圳應該能排在前幾名，我們從自身業務角度感受的情況，也大致如此。
在我們尋找合作伙伴的過程中，我們發現寧波的民營企業家比例有可能是全國五個計劃單列市中最高的，換句話說在中國核心城市中，寧波有可能是億萬富翁人數比例最高的城市。截止２００６年６月，寧波的民營經濟實體佔全市３７萬餘戶各類經濟主體規模總數的９６％。２００５年，民營經濟對寧波市GDP貢獻率達到８４％。我和同事在寧波的時候，曾有人開玩笑，我們每碰到１０個人，或許就有一個億萬富翁。這也許就是以主要服務中小企業及個體私營業主的寧波商業銀行表現得如此有活力，贏利能力卓絕的原因。
寧波銀行管理層和員工持股比例分別為2.1%與17.3%，這種持股比例使寧波銀行上市後一定會造就多位千萬、億萬富翁。據說由於一些內退員工沒有從中享受到利益，有人開始質疑高管在發行中有違規行為，並提出高管的持股量違規翻番的問題。不過我們認為，這些問題如果嚴格放在聚光燈下，很可能存在。但歷史地看，民營銀行上市，實行股權激勵，總該有第一次。因此，寧波銀行的高管持股問題，只要合規，不違法，就不應該窮追猛打。
寧波銀行的這種股權結構，在國內上市公司中非常少見。在我們關注的幾家主要上市公司中，完成股權激勵的與煙臺萬華的股權結構與此類似。
關於這個問題我曾經思考良久，為什麼煙臺出現過這麼多好企業？為什麼張裕與煙臺萬華的股改相對茅臺、雲南白藥等企業較為順利？
投資札記之二：選股沒有祕密(4)
在煙臺的時候，我曾到明代狼煙墩臺的所在地煙臺山，參觀了1862年煙臺開埠後，英、美、法、日等16個國家相繼在煙臺山上和山麓建造的領事館、教堂和郵局。看著三面臨海的煙臺山前的港灣，我在想，可能就是因為煙臺自唐代以來便是我國通往國外的重要港口，是我國東渡日本、朝鮮的三大出海口之一，是中國同日本、朝鮮海上“絲綢之路”的起點；1862年煙臺被闢為商埠，由此，煙臺人也許才變得達觀、開明、包容、清爽、進取。
孫中山先生在1916年曾描述寧波人：“凡吾國各埠，莫不有甬人事業，即歐洲各國，亦多甬商足跡……”能讓中山先生如此稱頌寧波人，可能與寧波人吃苦耐勞、敢冒風險、忠於職守、勤勞敬業的美德與據此成就的事業有關。在歷史上曾負有盛名的十大商幫為山西、徽州、陝西、福建、廣東、江西、山東、蘇州，還有浙江的寧波、龍游。寧波幫為什麼經久不衰並能夠演變成現代商業文明？這可能與當地的地理、歷史、人文、工商文化傳統底蘊及重商、親商等傳統價值觀有關。
據說很多上海人的祖籍在寧波，我們最早期合作的客戶寧波寶雲集團的戴永豐董事長就是隨父親闖蕩上海後，又回到寧波開創事業。溯根逐源，寧波銀行跨區域經營的第一站就取道上海，這裡有勝出的先機。
［備註：本文不構成買賣的建議，特此宣告！］2007年7月8日寧波銀行預路演推薦會印象據說寧波銀行是高華在國內獨自承銷上市的第一家公司，而外資行對出席會議的身份要求又特別嚴格。多虧了朋友鄧偉的幫忙，才能進入會場參與寧波預路演的推薦會。
整個會聽下來，與我曾參與的其他的會議有所不同，讓我印象深刻的幾點如下：一是陸華裕董事長演講，提及的寧波銀行的第一個賣點，就是股權與治理結構與其他銀行的區別。我們在投資招商銀行的時候，也曾感到這可能是一個硬傷，其行長來自於上級任命，還是具有不確定性。當然，招商銀行“樹幹”型的企業文化，能保證其不會隨高管的自然更迭而受太大影響。
而寧波銀行高管與員工持股比例合計19.4%，高管年齡平均40多歲，保證了真正的銀行家，不會走“仕途”之路，安心一輩子做銀行。我理解這點非常重要，一個人想一輩子做一件事和朝三暮四，那將會極不一樣。做銀行理念很重要，對銀行的理解，對銀行的定位，對銀行的心態，角度不同導致的結果迥異。從治理結構的角度，寧波銀行具備了更穩健更長遠發展企業的組織保障。
二是異地擴張問題。有人問寧波銀行是否可以適應在其他地區的競爭。陸華裕董事長講，他們進入上海後發現，那裡的市場比寧波還大，大的銀行只關注大客戶，對2000萬人民幣以下的客戶，根本無暇也不願顧及。
中小企業貸款業務，資金規模小，成本高，業務量大，一般的商業銀行根本沒有能力顧及。寧波銀行找到了一套管理辦法，在為中小企業服務的同時，又能控制風險。比如中小企業的財務報表不完善，他們就透過用水量、用電量等指標來判斷企業經營的好壞；對貸款的行業有限制，有些行業扶植，有些行業堅決不貸，比如回收週期長的酒店業就禁止放貸；不給經營週期2年以下的企業貸款。
在長期針對中小企業和個人客戶的銀行業務服務中，寧波銀行已積累了足夠的經驗和優勢。寧波商人是全中國最精明的群體之一，他們每一筆錢的使用，算得都清清楚楚，考慮得非常全面，寧波銀行就是在這種“精打細算”的商業環境中成長起來，並且它面臨的激烈競爭程度不亞於上海。所以，寧波銀行在寧波建立的競爭優勢特點，在其他地區也會得以體現。而中小企業和個人客戶的銀行業務無論是上海、杭州還是南京做都做不完，還有很大的發展空間。
三是未來銀行業發展方向的問題。個人客戶、基礎客戶是發展中間業務的基礎，目前中國的商業銀行只相當於美國六七十年代的經營水平，今天美國的商業銀行已是綜合全面發展，寧波銀行知道自己缺什麼，就請什麼人，寧波銀行已聘用了來自新加坡的9個人擔任公司中層領導，幫助公司發展。
投資札記之二：選股沒有祕密(5)
在針對中小企業和個人客戶的銀行業務服務中，IT技術的高低決定了銀行服務水平的高低。產品容易複製，但服務很難複製。寧波銀行有它自己的特色。
另外，董事長陸華裕先生與行長俞鳳英女士，回答問題時，其溫文爾雅、禮貌待人、邏輯清晰、回覆嚴謹，從未遺漏任何一個提問問題的細節，也給我留下了深刻印象。還有就是陸華裕先生客觀分析問題的態度，讓我感受著一種寧波人溫和、實在、謙遜、低調的風格。
［備註：以上只是現場的幾點印象，不構成任何投資建議。］２００７年７月１０日招商銀行的未來沒有事物是永恆的，招商銀行也一樣無法確定自己的未來。但有一點是肯定的，只要有人類存在，銀行業就會一直髮展下去。某種意義上，“銀行業的未來就是人類社會的未來”（見《銀行業的未來》第71頁）。
過去100年，銀行業變得越來越重要。按照2005年晨星公司的資料，在2005年按資產排名的10家最大的公司中，其中有8家是金融集團企業。2006年中國上市公司中資產最大的10家公司中，有9家是金融企業。過往的常識也告訴我們——銀行業有著與生俱來的優勢，投資頂尖的銀行會有豐厚的回報。
那麼，對我們而言，最重要的就是判斷國內哪一家銀行是最優秀的，找到其中的冠軍，也就等於成功了一半。
以我們的角度，無疑招商銀行是其中的佼佼者。銀行業是靠信用和信譽生存和發展的行業，源於招商局悠久歷史文化的招商銀行，有一種在中國我們能直接感受到的力量。而招商局旗下的招商局國際、招商銀行、招商地產、招商證券、赤灣、中集以及早前的平安保險等等，都是在各自領域中名列前茅的企業，一家好不說明問題，但如果一個企業群中絕大多數出色就很能說明問題了。
招行作為國內最先實現業務轉型的商業銀行，得益於紮實的個人客戶基礎、先進的IT平臺和優質的客戶服務，在國內個人業務和中間業務中品牌優勢顯著。國外成熟市場中間業務的佔比為30%~40%，花旗銀行80%的利潤來自中間業務，恆生銀行為40.26%，法國興業銀行達到43.62%，而招行為國內最高的10.1%左右。在最信任銀行的排名上，中國中高階商務人士最為青睞中國銀行、招商銀行和工商銀行，其次才是匯豐、花旗、渣打三家老牌外資銀行。對於銀行提供的理財產品，高階人士最為看重這家銀行的信譽，其次是理財產品是否帶來高收益以及理財人員的專業化程度，再次才是風險和高質量的服務。
對未來中間業務貢獻最大的是信用卡業務，麥肯錫提供的資料也支援這種分析與判斷。從全球來看，信用卡業務愈來愈成為銀行的核心業務和主要利潤來源之一。花旗銀行和摩根大通等是目前主導美國信用卡業務的金融服務巨頭，目前花旗銀行的信用卡業務收益已佔純利潤的1/3。而美國另一家主業集中於信用卡業務的公司——美國運通公司（AmericanExpressCompany）發行的“運通卡”利潤已達到佔公司全部利潤的70%。2006年，招行信用卡髮卡量比2005年翻了一番，超過前三年的總和。招行流通卡佔髮卡總量的70%以上，其中每個月使用一次信用卡的持卡人佔到45%~50%。從2003年到2006年間，招行信用卡刷卡消費每年都要翻一番，2006年當年超過了前三年的總和，創造了單月消費額超過80億元人民幣的紀錄。據統計，招行白金卡客戶的月均消費2.5萬元，金卡客戶和普通卡客戶的月均消費分別為3000元和600元，每卡平均月消費金額近1200元人民幣；招行信用卡客戶中超過35%的人月收入達到8000元人民幣；樂於透支消費的21~30歲的年輕人佔據了持卡人總數的62.7%，其中絕大部分人都是大專以上學歷。目前，招行信用卡的呆賬率不到1%，低於國際同業4%~6%的平均水平。
美國第一資訊國際公司2007年初公佈的一份調查報告稱，國際金融機構對中國電子支付方式的前景表示樂觀。參與調查的152家銀行高階管理人員，85%的受訪者看好中國信用卡市場前景。目前，有超過10億張銀行卡在中國市場上流通，僅在2006年，中國就發行了超過2億張新卡，其中約5000萬張信用卡，信用卡數量上升了39%，而招商銀行2006年發行1034萬張，佔據了信用卡市場20%的份額，這種趨勢支援了招商銀行的領先地位。“快速的發展和優異的成績，使招行信用卡成為頗具影響力的金融品牌，近年來在VISA、MasterCard、胡潤財富調查機構等各類權威調查中屢獲‘最佳雙幣卡成長獎’、‘最受歡迎信用卡’、‘最佳信用卡營銷案例’、‘最佳服務精神獎’等殊榮”（見馬蔚華《以國際智慧抒寫中國精彩》）。目前中國銀行的此類業務盈虧平衡，而招行2006年信用卡業務已盈利約一億人民幣。麥肯錫估計，到2013年，中國的消費者信用卡利潤可能達16億美金。**